招商证券：国内量化私募2022年上半年发展报告

炒股就看，招商证券权威，国内专业，量化及时，私募全面，年上助您挖掘潜力主题机会！半年报告

原标题：国内量化私募2022年上半年发展报告

来源：招商定量任瞳团队

‘私募证券投资基金行业整体情况’

存量规模变化

今年上半年存量私募证券投资基金数量继续增长，发展但规模有所减少。招商证券据基金业协会统计，国内截至2022年6月底，量化存续私募证券投资基金83813只，私募较去年年底增加6974只，年上但是半年报告，总规模减为5.78万亿元，发展较去年年底下降3369亿元。招商证券

增量规模变化

今年上半年私募产品备案下滑，发行市场热度不高。据基金业协会统计，今年以来新备案私募证券投资基金11619只，相对去年下半年减少5956只，新备案产品总规模1207.77亿元，相对去年下半年减少3079.41亿元，环比减少71.8%，同比减少66.1%。

‘私募证券投资基金业绩表现’

市场表现回顾

权益市场“V型”反弹，商品市场见顶回落。上半年受疫情扰动，成长股回撤，A股市场经历一季度的动荡后，二季度呈现上行的走势。但从上半年整体表现来看，权益市场主要宽基指数均有下跌。反观商品市场，受到全球范围内通货膨胀等因素的影响，南华商品指数出现大幅上涨，在近期出现了回调。

风险因子表现方面，上半年贝塔因子收益最为显著，为6.86%，其次为杠杆率因子，上半年收益率为3.26%，而非线性市值因子则表现较弱，取得-4.95%的负收益。

量化私募整体业绩表现分析

根据私募排排网的数据，量化CTA趋势、量化CTA套利表现较好，近半年区间收益率分别达3.87%、1.87%，且回撤表现优异，业绩较为稳健，收益风险比也相对较好。而量化多头则近半年表现较弱，取得-7.46%的负收益，中性产品居中，绝对收益为1.96%。

百亿量化私募业绩分析

以下，我们重点分析头部量化私募（最新管理规模百亿以上）的数据，根据此前统计，这些头部量化私募的合计管理规模超过国内全部量化私募管理规模的50%，能在一定程度上代表相关策略的整体情况。

我们统计的量化私募基金包括以下26家公司，各管理人基本信息如下（按公司简称的首字母排序）。

国内量化私募的产品类型主要包括两类，分别是中性（对冲）产品和指增产品。此外，由于CTA产品今年以来表现优异，所以我们对百亿私募管理的CTA产品也进行了梳理。我们对这3类产品的业绩数据进行统计和分析。以下，将报告内的具体公司的名称隐去，以“私募n”代指。

百亿私募业绩小结

受到市场Beta下行的冲击，今年以来头部量化私募的指增平均业绩均为负数，其中私募覆盖度最广的500指增产品平均业绩为-5.64%，沪深300指增产品的平均业绩为-5.80%，中证1000的指增产品平均业绩则为-4.33%。但是内部也有较大分化，以500指增为例，私募20今年以来在指数下跌-13.47%的情况下，仍然获得了16.12%的正向绝对收益，表现可谓优异。

从超额收益的角度来说，头部私募的Alpha仍旧较稳，最近半年来整体还是能保持正向的超额收益。

CTA产品因为先天在规模受到较大限制，并非头部量化私募主营的产品类型，但是从有公开业绩数据的12家CTA产品来看，CTA今年整体的收益好于指数增强类产品。今年以来，南华商品指数的涨幅为12.15%，高于CTA产品的平均涨幅，但是一般CTA产品采用多空策略，而且选择的标的也不尽相同，宽基指数的参考意义弱于权益类产品。

需要说明的是，由于私募产品在产品定位上和投资标的限制上相比公募会灵活不少，在信息披露上也完整，所以我们基于自己的判断对于产品类型的分类并不一定完全准确，需要各位投资者引起注意。 

‘量化私募超额收益相似性研究’

超额收益相关性分析

随着量化私募管理规模的急剧增加，量化私募相对稳健的超额收益受到市场的青睐，但是一直以来量化私募超额收益的相似性也一直备受人们的关注。一般情况下，我们可以根据各家私募的指增产品超额收益的相关性来考察私募实际投资标的和采用策略的相似程度。中性产品实际上是指增产品扣除beta之后的超额收益，在考察相关性的角度上，与指增产品相似。

当前，量化私募当前的策略相关程度仍然较高，而且我们认为这种相关性很难在短期内有所改变。500指增产品超额收益近一年的相关系数均值为0.41，近半年的相关系数均值则为0.42，略有提升；沪深300指增产品近一年的相关系数均值为0.55，近半年则为0.54；中证1000指增产品的超额收益相关系数较低，近一年为0.21，而近半年来则是0.17。

通常来说，量化私募的持仓非常分散，一只产品往往有几百只甚至上千只股票的持仓，同时换手率也很高，平均年化在60到80倍左右，但是由于选股思路和采用的模型上存在相似性，同时量化私募强大的算力往往能不约而同地找到相似的局部最优解，所以导致最终选择的股票也会具有相同的特征。在我们的私募调研中，也有量化私募的负责人表示，业内的公司尽管在市值风格和行业上的敞口会有差异，但是选股端的相似性不可避免地会比较高。

高集中度在极端情况下可能会引发高波动的情形，需要投资者引起注意。

超额收益聚类分析

当前的百亿私募的家数也较多，我们根据他们代表产品的超额收益进行聚类分析，根据各家超额收益的相似性，将这些产品分成若干类，方便投资者进行比对。

我们采用非监督学习中常用到的K-Means算法进行聚类，简单来说，K-Means算法会根据各家私募产品的超额收益的相似程度，将较为相似的产品划归为一类。我们直接采用产品过去52个周的超额收益来作为聚类算法的特征变量。

我们初步将百亿私募的500指增产品分成了3类。根据K-Means算法聚类，近一年来私募20的收益格外突出，将其单独分成一类（黄色）。剩下的私募分成了两类，其中红色类别很明显的一个特点是其在全新9月中旬均遇到了较大且持续时间较长的回撤，这意味着红色这类私募在去年9月份很有可能有相同的行业敞口（推测是周期板块），而蓝色这类走势则较为平稳，去年9月没有遇到回撤或者及时进行了调整操作。

300指增产品和1000指增产品也有相似结论。

‘政策新规对量化私募的影响分析’

“AB款”受限的影响正在逐步消退

2021年12月3日，中国证券业协会正式制定发布《证券公司收益互换业务管理办法》，《管理办法》共十章四十七条，从交易商管理、投资者适当性管理、交易标的及合约管理、保证金管理、风险控制、禁止行为、数据报送及监测监控、自律管理等八个方面对证券公司收益互换业务（“券商收益互换”）进行了规范。

同时，本次规定继续贯彻了穿透底层资产、进行有效杠杆率监控的监管思路，对部分通过互换变相加杠杆的方式进行了更明确和专业的界定，与量化私募相关的AB款业务受限，导致量化私募的中性产品出现较大规模的被动赎回，但是目前来看，这一影响正在逐步结束。

关于AB款受限的影响我们在股指期货的基差和融券余额的变化中也能看出些端倪。目前，量化私募中性产品的对冲工具主要有股指期货和融券对冲，二者在一定程度上算是“替代品”关系。

此前，融资融券之间存在极大不平衡，融资余额的规模一直是融券余额的100倍以上，融券余额在2020年以后出现了大幅上涨，一方面是政策约束放松，另一方面也得益于中性产品规模的增长，带来了更多的做空需求。一般而言，大量的卖空需求会使股指期货的负基差走阔，负基差越显著，利用股指期货对冲的成本就越高，那么此时，机构就越愿意利用融券来进行对冲。

今年年初，IC合约的基差转正，此时融券余额也同步下行，这说明市场整体的对冲需求突然减少，对应了私募中性AB款受限影响最大的那段时间。由于大型机构的中性产品同时赎回，叠加策略趋同，所以导致了年初量化私募超额收益的集体承压。

不过，就目前数据来看，融券余额又开始上升，IC合约的基差也回到了负值，一定程度上说明AB款受限的影响正在消退。

中证1000衍生品将为金融产品发展打开更多想象空间

6月22日晚间，中国金融期货交易所发布一则公告——《关于中证1000股指期货和股指期权合约及相关规则向社会征求意见的通知》，新的衍生产品预计于7月22日正式上线。相关衍生品的推出，使得国内衍生品种类更加趋于丰富和完善，也给未来相关产品的设计和发展打开了更多的想象空间。

中证1000股指期货交易代码为：IM，合约乘数为每点人民币200元，参照2022年6月23日收盘点位6845.45，其一手的价格约为136.9万元。我们预计中证1000股指期货的保证金率预计高于14%。

新衍生品的出现，可以有效对冲基准指数，利用较强的Alpha获取能力，设计出更高收益的中性对冲产品，达到获取绝对收益的目的。理论上来说（在不考虑过高贴水的情况下），中证1000相关的中性（对冲）产品将有更好的收益表现。

另外，有部分量化私募应用的是股指期货超高频策略，理论上说，这类策略的收益率主要是跟标的资产的波动有关，从盈利的角度来讲，一般是IC IF IH，就是因为IC的波动更大一点。若将来推出中证1000股指期货，IM的波动更大。所以，在交易规则一致的情况下，股指期货超高频策略在IM中将有更佳表现。

量化私募新规——投资人不赚钱，管理人不得计提超额业绩报酬

据透露，部分券商托管方近日收到监管的窗口指导，超额计提产品有新要求：后续私募管理人在客户不赚钱的情况下，不能提取超额业绩报酬，而且计提完成后客户持有份额不能为亏损状态。据悉，超额计提产品主要为指数增强产品。这类产品合同当中约定对标的标的指数，如中证500、中证1000，沪深300等，如若产品相较于指数有超额收益，私募即可提取业绩报酬（按照合同规定，目前业内为20%至30%不等）。而如今，托管要求，指数增强产品在客户亏损的情况下不得计提业绩报酬，以前那种超过指数部分计提业绩报酬的做法已经属于不合规行为。同时据上海证券报报道，近日，量化私募在备案新产品时，如果中国证券投资基金业协会（下称“中基协”或“协会”）发现该产品净值在1元以下可以计提超额业绩报酬，也会要求私募管理人重新修改基金合同。虽然此次监管涉及的产品，并非目前国内量化私募的主流收费模式。但从趋势来看，自去年量化规模大跃进后，针对量化私募的监管政策整体趋严。

去年11月1日，中基协向部分私募基金管理人发布《关于上线“量化私募基金运行报表”的通知》，除报送频率从“季度”提高至“月度”之外，申报指标也较先前版本细化，其中要求披露“境外关联方和子公司总（净）资产”、“通过陆股通投资境内股票市值”和“投资境内股票交易服务商名称”等信息，将使得离岸绕道投资A股的“伪外资”的信息进一步透明化。此外，私募基金还需要报送成交、换手、期货及衍生品保证金、场外衍生品合约价值等信息。

同样是在11月，中证协也向券商下发了《关于开展证券公司量化交易数据信息报送工作的通知》，明确要求券商开展量化交易数据信息报送工作，以进一步掌握证券行业自营、资管量化策略和规模情况。在监管趋严的背景下，量化私募备案节奏明显减慢。

‘全文完’